喧嚣过后的思考：透视伊利股份限制性股票激励计划

数据显示，截止2019年9月16日，A股沪深两市目前的上市企业达到3810家。自2014年IPO加速后，五年时间，A股上市企业从2000多家发展到现在的近4000多家。越来越多企业进入资本市场借力，势必会让每个行业的头部企业竞争变得更加激烈。

为了提高企业竞争力，上市企业会采用很多措施来激发管理团队的斗志，而限制性股票激励就是最常用的措施之一。

不久前，A股乳业龙头伊利股份发布《2019年限制性股票激励计划（草案）》，公司以15.46 元/股价格，向480名激励对象授予152,428,000 股万股限制性股票。设置的考核指标堪称A股罕见：连续5年净资产收益率不低于20%、分红率不低于70%、净利润复合增长率不低于8.2%。

其中，15.46元/股的授予价格引发了激烈讨论，有人认为过低，有人认为合理。低不低？合不合理？这些问题，也许更适在喧嚣过后，冷静的分析与思考。

没有调研分析就没有发言权。事实上，在A股市场中，限制性股票激励计划的授予价格“五折”十分普遍。选取 2019 年 1 月 1 日至 8 月 3 日 A 股所有上市公司限制性股票股权激励案例，市场主流方案是以公告前 1 个交易日公司 A 股股票交易均价或前20/60/120 个交易日均价的 50%确定，不低于二者的最大值。其中折扣率为50%的占比高达94.04%。

著名经济学家华生表示，具体的股权激励规则不是企业来定，而是证监会定的规则，如果股权激励的股价与市场价相差无二，员工并不觉得得到了激励，在市场上买卖反而更加灵活，处于此种考虑，监管部门既要保护股东利益，又要鼓励股权激励政策，因此规定授予价格有两种方式。“这个法规规定是有道理的，不给比较大的折扣体现不出激励。”

此外，根据我国上市公司股权激励相关流程，股权激励草案必须提前报批，经过上交所审核通过后，才能正式发布。如果确实存在明显不合理的问题，根本通不过上交所的审核。

事实上，所谓五折并不是表面上看到的“五折”，刨除期间费用、个人融资成本，行权的个人所得税成本能到“九折”就不错了。从这个角度看，15.46 元/股的授予价实际并不低。

值得注意的是，基于并不低的授予价格，此次伊利股份股权激励方案却制定了颇为严苛的考核标准，显得诚意满满。“连续5年净资产收益率不低于20%、分红率不低于70%、净利润复合增长率不低于8.2%”，可以说是刷新了A股的历史。据相关数据统计，过去五年有且仅有一只股票能够满足“连续5年净资产收益率不低于20%、分红率不低于70%”的条件。

作为A股市场的长期价值投资典范、行业龙头，伊利股份过去五年的业绩能够达到“连续5年净资产收益率不低于20%，净利润复合增长率不低于8.2%”这样的标准。

然而基于目前的大环境来看，要想将来五年继续保持，却颇具挑战。此外，乳制品行业是周期性较强的行业，持续上涨的原材料成本影响也增加了这种不确定性。伊利在多元化、国际化方面有很多战略布局，这些新领域、新市场有益于提升企业的长期增长空间，但盈利在短期内却无法释放。

对于所有激励对象来说，一旦考核不达标，限制性股票将会被以授予价回购。也就意味着之前的个人融资成本就白白损失掉了，“大礼包”变成了“烫手山芋”。

反过来看，具有挑战性的考核标准也彰显了管理团队对伊利股份未来发展的信心。

限制性股票激励方案的背后，是伊利股份管理团队的自我鞭策以及与企业共荣共损的决心。根据东兴证券分析师刘畅的研报解读，管理团队在乳企发展中影响极大，“乳制品行业的生产、销售、营销、上新，都需要极强的反应能力，对团队的能力要求极高，用激励计划确保管理层稳定，是出于公司对长期发展的考虑，确保下一个十年目标的完成，一定程度上保障了公司长期价值的增长。”

考虑到伊利这么多年创造的辉煌与奇迹，我们也有理由相信在优秀管理团队的努力下，伊利股份一定会冲破时间，创造更大辉煌，从而为投资者带来更大回报。（文/金广）