联创永宣陷股东退出纠纷 新三板首家创投收益“存水分”

新三板首家创投机构陷入收购股份违约风波。

联创永宣旗下基金的一位LP（有限合伙人）李明（化名）对记者抱怨称，他在公司的鼓动以及董事长兜底收购股份承诺下，“基金份额换股”成了公司股东，随后要求公司按约定收购其持有的股份，不过公司至今未完成对其股份的回购。

根据联创永宣披露的发行情况报告显示，有多位来自不同基金的LP选择将手中的基金转为股份，记者联系到了另两位LP,他们分别表示，股份已全额退出和股份全额退回基金。

联创永宣合伙人王宇航曾向记者透露过公司募资、所投项目的情况，以及多位LP将股份重新转换成基金的进展。但在随后的沟通中，联创永宣方面表示，王宇航的表述系个人回复，不能代表公司。

一位接近联创永宣的知情人士表示，公司的确向一众LP发了承诺函，而投资人提出退出需求有先有后，联创逐个解决，提出早的，有的已经撮合成功，完全退掉了。提出晚或者有其他额外诉求的，解决的就晚些，或者像爆料的投资人解决了大部分，而剩下的联创还在积极想办法解决。

通过翻阅投资人报告，记者发现，其未退出项目的账面收益率，存在一些水分。如公司以700万投资食财有道，占股6.94%，显示投资回报率为2.4倍，然而报告也显示自2018年下半年起，平台资金出现逾期，现暂时停止发行新标的，集中力量进行催收；企查查显示，2019年5月，该公司因北京市工商行政管理局朝阳分局通过登记的住所或者经营场所无法联系，而列入异常经营名录。

实际上，这家公司从去年下半年起，就频频爆出基金延期等负面消息，有公司高管对记者表示，多个负面消息接连爆出，的确给基金募资和项目退出都带来了困难。

与之类似，新三板多家定增“弄潮儿”退场后，参与定增的机构退出难频现。

新三板首家创投定增募资三年后爆发股东退出难

联创永宣定增募资，鼓励基金LP通过“LP份额上翻”变成公司股东，随后股东要求公司如约收购股份遇阻。

2015年9月23日，北京联创永宣投资管理股份有限公司挂牌新三板，公司专注于早期项目投资，也是新三板首家挂牌的创投机构。

也正是这一过程中，基金LP被公司鼓励通过“基金份额换股”变成公司股东。李明作为LP介绍，早在2015年8月，他以1000万的LP身份投资了义乌联创易富基金，该基金由联创永宣管理。公司登陆新三板后，随即面向部分基金的LP召开了定增沟通会，鼓励LP将基金通过“反转”变成联创永宣的股份，“反转”后，基金LP也变成了公司股东。具体反转方式为：以LP在基金中的出资份额为对价，认购北京联创定向发行的股份。而根据公司2015年11月披露的发行情况报告显示，本次股票发行价格为每股人民币341.25元。

彼时，挂牌后随即以高价定增，是新三板PE机构常见的选择。九鼎投资、中科招商等机构的定增方案大致相同，基金的LP（有限合伙人）以其持有的公司所管理的基金份额作为出资来换取股份,业内称为“LP换股”、“LP份额上翻”。挂牌新三板不足一周后，联创永宣便披露了第一次股票发行方案，计划以不超过350元／股的价格、通过定向增发募集不超过14亿元的资金。

“当时业界认为新三板有大笔的融资机会，大家（PE机构）都寄希望于在新三板进行两三次融资。”李明说。

李明和其他LP都参加了该沟通会，会上，联创永宣的负责人向LP介绍了股份登记完毕（即基金“反转”成股份）后，后续的股份处置方案。

根据李明提供的定增沟通会上联创永宣为LP提供资料显示，待股份登记完毕，后续股份处置方案有三种：投资人（即LP）以其定增后持有的股份数作为公司的股东；若投资人想继续投入原基金中，联创则提供了两种方案（包括部分/全部股份），即外部资金将以本次定向发行（无溢价）购买投资人持有的部分/全部公司股份，投资人可以将此资金继续按原价（无溢价）投入原基金中。

最终，有多位来自不同基金的LP选择将手中的基金“反转”为股份。根据联创永宣披露的发行情况报告显示，有33名投资人（包括自然人21名、公司5名、合伙企业4名、契约型基金2名、资产管理计划1名）是以其在联创永宣管理的基金中的基金份额作价参与本次股票发行。

认购对象所在基金除了李明所在的义乌联创易富基金，还包括上海永亘、北京联创晋商、重庆联创共富。

李明对记者表示，当初对于联创永宣承诺的“待股份登记完毕，投资人可选择以股东身份继续持有股份，或将其持有的股份部分/全部按原价投入原基金中”后续方案有所顾虑。李明表示，当时他认为新三板市场存在一定风险，因此颇为犹豫。

为了说服该LP反转，联创永宣董事长艾迪向其承诺除了前述三种后续方案，新增一处置方案，即通过她本人（指艾迪）或者第三方将其认购的股份予以收购。

艾迪出具了一份承诺函，根据李明出具的承诺函显示，艾迪作为控股股东向投资人承诺如下：待发行人本次股份发行份额登记完毕后45个工作日内或最迟2016年11月30日前，其本人或本人通过意向第三方将各位投资人本次认购的全部/部分股份额予以收购，同时同意贵方（李明）选择以股份转让款回购原在基金中的原基金份额。

“有了艾迪的承诺后，我才放心将基金份额换股”，李明表示。有了这封承诺函，相当于对这笔投资“兜底”：如果股价表现好，我可以选择继续作为股东持有股份；如果基金的投资表现好，我可以选择返回原基金中作为LP享受基金退出带来的收入；如果两者表现都不理想，联创永宣至少会按照我当时投资的金额，收购我的股份，起码能保本。

甜蜜的时光总是很短，随后该LP和联创永宣就因为股份回购陷入纠纷。

2016年三四月份，联创永宣将基金反转为股票后，该LP要求以1000万退出，但直到现在联创永宣并未全部收购其持有的股份。

李明表示，一开始联创永宣给出的理由是公司停牌，无法交易。实际上，根据《北京联创永宣投资管理股份有限公司关于股票恢复转让的公告》显示，因该重大事项尚存在较大不确定性，公司股票已于2016年9月22日开市起停牌，自2017年7月24日开市时起在全国中小企业股份转让系统恢复转让。

“股票恢复交易后，我就开始多次向艾迪催促，要求其按照承诺的收购股份。”李明表示在多次催促下，联创永宣在2018年1月10日用600万回购了部分股票，按照约定，联创永宣后续还要收购价值近400万元的股票。

然而，在本次股票收购后，联创永宣就再未主动联系过李明。根据李明提供的微信聊天对话显示，4月他曾多次联系艾迪沟通后续回购事宜，但艾迪表示在外出差，联系公司副总，李明多次提出与艾迪见面的要求，但均未果。

一封未加盖公司公章的“兜底”承诺函，知情人士称：公司在积极想办法解决

据该LP介绍，他曾向其他反转的LP了解股份处置情况，得知有LP的股份已被全额或部分收购，也有LP将股份反转回基金，正处在工商变更阶段。记者也尝试联系多位LP，证实了他所说的不同处置方式。

“我不明白为什么大家都是LP，处置方式会如此不同？”该LP表示困惑。

更令他沮丧的是，他的律师告诉他，此前艾迪出具的承诺函，由于承诺函是由艾迪个人出具，并没有加盖联创永宣的公司公章，将来作为向司法机关提供的证据或不予被采认。

不过，按照此前公司承诺的后续股份处置方案，他可以选择将此资金继续按原价（无溢价）投入原基金中。李明表示，目前公司副总在与其交涉过程中也承诺此方案可行。

记者联系了另外两个LP,他们一位表示有收到承诺函，另一位表示并没有见过此承诺函。同时，他们分别表示，股份已全额退出和股份全额退回基金。

上述接近联创永宣的知情人士称，联创统一给投资人发的承诺函，相当于给了投资人一个权利，有投资人提了退出诉求，联创会撮合新的投资人在二级市场上买老投资人的股份，也有老的投资人没有提退出诉求。

联创永宣合伙人王宇航对记者表示，目前已经有7位LP选择将股份按原价（无溢价）投入原基金中，目前正在工商变更阶段。

对于收购股份违约以及是否平等对待LP，接近联创永宣方面的知情人士称，投资人提出退出需求有先有后，联创逐个解决，提出早的，有的已经撮合成功，完全退掉了。提出晚或者有其他额外诉求的，解决的就晚些，或者像爆料的投资人解决了大部分，而剩下的联创还在积极想办法解决。这个过程中，联创不存在区别对待的情况。

王宇航表示，目前联创永宣很支持股东投入原基金中，但因为股转系统审核流程较严格，股东需要分批处理。

不过，联创永宣方面给新京报的回复是：王宇航的回复不能代表公司官方回复。

投资收益不佳引发连锁反应，联创永宣基金募资出现困难

即使联创永宣同意LP将股份转回基金，也未能让所有人满意。多位LP对记者表示，目前义乌基金的回报率不及预期。

记者拿到了一份义乌基金2018年度投资人报告，报告显示，义乌基金已经进入退出期，基金总规模达5亿元，已投资金额4.5亿元，投资项目达51个，已退出项目共8个。

退出的8个项目，包括4个回购项目，4个清算项目。投资本金共5510万，退回金额2150万，即每投入100元，收回39元，亏损61元。

目前尚未退出项目为43个，未退出项目投资本金391753654元，现值为642423013元，账面收益1.64倍，即每投入100元，获利64元。

不过通过翻阅投资人报告，记者发现，其未退出项目的账面收益率，存在一些水分。

公司以700万投资食财有道，占股6.94%，显示投资回报率为2.4倍，然而报告显示，自2018年下半年起，平台资金出现逾期，现暂时停止发行新标的，集中力量进行催收。企查查显示，2019年5月，该公司因北京市工商行政管理局朝阳分局通过登记的住所或者经营场所无法联系，而列入异常经营名录。

而万户空天（投资300万）、否玖伍（投资216万）显示投资账面回报率为1X，但实际上报告书中写明，这些公司业务已经分别暂停、停止运营。

以新游互联为例，其投资七百余万，占股6%，显示投资账面回报为2.8倍，但目前新游互联账面（货币资金）仅有4399.9元。

对此，公司合伙人王宇航对此表示，公司聚焦早期投资，有较大风险，目前来看虽然投资回报率不是很高，但悦动圈等项目回报较好，公司计划长期持有，长期来看，这期基金有很大概率还是会赚钱。

一位公司高管对记者坦言，实际上联创永宣业绩最差的就是北京联创大洋投资合伙企业(有限合伙)进行的对外投资，联创大洋专注于新三板和新经济领域投资，他预计这笔基金在资金全部退出后，依旧会亏损。

根据企查查显示，联创大洋对外投资记录共有8条，其中包括锤子科技和前文提到的否玖伍。其中6家企业显示状态为“存续”，1家注销（上海聚通通讯有限公司），仅有锤子科技1家在业。

实际上，在去年中旬，就曾有媒体爆出，联创永宣旗下公司常州永宣成立的专注于矿产投资的永宣基金大规模延期，有投资人公开表示基金仅收回4.6%的本金，据常州永宣相关负责人介绍，永宣基金实际退出比例约为6.8%。

针对矿产基金的业绩，王宇航对记者回应称，虽然按照媒体报道矿产基金的LP目前仅收回4.6%的本金，但主要是由于大部分的资金依旧投在项目中，并没有变现，他相信日后项目酌情退出后，这笔基金不会亏本。

联创永宣频频爆出投资业绩不佳，引发了一些“连锁反应”。

上述公司高管对记者表示，去年下半年联创永宣爆出的基金延期退出等消息，给基金募资和项目退出都带来了困难。

“如果一个基金不停地出负面，接触的LP自然就会对你投资的项目的质量有所质疑，不放心把钱交给你管理，甚至会有机构LP为了避嫌直接选择不投资。类似地，一些到期或即将到期的项目，更难退出。”该高管直言。

在李明给记者提供的一份近期与联创投资副总沟通的录音中，该副总表示，公司目前募资较困难，资金压力较大。

上述公司高管称，联创投资新上任的CEO高洪庆近期最重要的工作，就是投后管理。同时，近期公司也进行了反思，联创永宣作为老牌的创投机构，一直以来忽视了与投资人和媒体的沟通。

延展

新三板的定增“弄潮儿”退场：参与定增的机构退出难频现

自2014年以来，私募股权机构一度是新三板上最受关注的存在，挂牌后旋即以高价定增也已经成为了PE机构共同的模式。联创永宣只是在新三板发行募资的PE机构之一，定增募资额不超过14亿元，实际上这与之前九鼎投资、中科招商等百亿元的“天价”定增额相差甚远。

首个在新三板发行募资的PE机构是九鼎投资，自挂牌后进行了3次融资，共计150余亿。中科招商紧随其后，挂牌后共计进行了四轮定增，合计募资逾120亿元，其中以第二、第三次定增价格较高，达到18元/股。

同创伟业和硅谷天堂随后也发布定增方案，同创伟业挂牌的同时即以166.25元/股的价格定增募集了3.5亿资金；硅谷天堂发布了总额不超过67.5亿的募资计划。

根据发布的定增方案来看，除了硅谷天堂等机构采取的普通定增方式，更多PE机构选择的是第二种方式，即允许基金的LP以其持有的公司所管理的基金份额作为出资来换取股份。联创永宣、中科招商、九鼎投资都采用了这种方式。

“基金份额换股”模式的首创者是九鼎投资，首次定向增发发行价定为610元/股，向131名新股东发行5347460股，这131名股东均为九鼎投资原来的LP。类似地，中科招商在第一次定增时就向基金LP定向增发1亿股，价格18元/股。

针对PE机构积极在新三板定增的初衷，投资人马明（化名）对记者分析称，通过定增，获得的资金变成了自有资本，也将PE收益证券化，这不仅新增了LP退出的渠道，对PE来说，也解决了基金存续周期和投资退出周期的不匹配问题，便于机构做更多长线、战略性投资。同时，借助新三板融资功能，PE机构也在一定程度上解决基金募资问题。

PE机构一度占用了新三板大量流动资金。Wind数据显示，2015年新三板26家挂牌私募机构有13家成功进行了募资，募资总额达到310亿元，占当年新三板总融资额1216亿元的四分之一。

“不过，这些私募机构在新三板募资后，相比于将资金投向创新创业项目，他们更多的资金做了举牌上市公司、成立保险公司等资本运作，背离了监管层鼓励的方向。”马明坦言。

以九鼎投资为例，根据公司公告，公司频繁进行资本运作，公司投1亿成立九泰基金，成首家民营公募基金；花费3.6亿元收购九州证券……

此前有媒体粗略计算，九鼎涉足资本运作的投资大致为138.6亿元，占挂牌后募资总额的87%左右。

“这在某种程度上导致了证监会叫停了PE机构的挂牌以及融资。”马明表示。

2015年12月25日，证监会新闻发言人表示，挂牌的私募基金管理机构频繁融资，融资金额和投向引起了社会广泛关注和质疑，因此迫切需要加强对此类私募基金管理机构的监管，暂停私募基金管理机构在全国股转系统挂牌和融资，并对前期融资的使用情况进行调研。

随后PE挂牌新三板门槛被抬高，2016年5月，股转公司发布了《关于金融类企业挂牌融资有关事项的通知》(以下简称《通知》)，针对私募管理机构追加了八条挂牌门槛，要求挂牌私募机构运营时间超过5年，这将天星资本拦在新三板的门外。

而实际上，成功挂牌的PE在证监会暂停私募基金管理机构在全国股转系统融资后，并没有享受之前设想的好处。“PE不能在新三板募资，流动性也不足以实现项目有序退出”，马明表示。

这些新三板的“弄潮儿”，也逐步退场。

2017年12月，股转系统公告称，将中科招商强制终止在新三板挂牌。昔日1300亿元市值的中科招商，如今市值仅83.4亿元，黯然收场。终止挂牌的原因是，中科招商管理费和业绩报酬之和占收入来源的比例是41.39%，达不到要求的80%。

信中利则是主动摘牌，公司分别于2018年12月25日召开的第二届董事会第六次会议及2019年1月10日召开的2019年第一次临时股东大会审议通过终止挂牌相关议案。

九鼎投资虽然在去年对外表示不会摘牌，但挂牌后，停牌时长近3年。

而摘牌之后，多家公司余波未平，包括硅谷天堂、中科招商在内的PE被爆出存在定增退出难问题。

以硅谷天堂为例，有媒体报道（用益信托网）2015年8月，硅谷天堂曾给出67.5亿元的定增方案，包括中航信托、北信瑞丰、源实-硅谷天堂定增1号基金等28家机构参与了此次定增；当时定增价为30元/股，后硅谷天堂交易价格持续下跌、定增股价深度倒挂，上述资管产品到期无法退出，管理人虽提出解决方案，但投资人强烈反对，至今未完全解决。　记者 张姝欣